阳光电源（300274）申购指南
申购代码：300274 申购简称：阳光电源
申购时间：10月24日(周一)9:30-11:30、13:00-15:00
申购价格：30.50元/股，对应市盈率41.48倍
发行数量：4480万股 网上发行：3584万股
申购上限：3.55万股 上限资金：108.275万元，单一证券账户申购委托不少于500股，超过500股的必须是500股的整数倍
10月25日周二 验资、网上申购配号
10月26日周三 网上发行摇号抽签，中签率公告
 
　　10月27日周四 刊登《网上中签结果公告》、网上申购资金解冻
　　公司是一家专注于太阳能、风能等可再生能源电源产品研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业。公司是中国目前最大的光伏逆变器制造商、国内领先的风能变流器企业，拥有完全自主知识产权。主要产品有光伏逆变器、风能变流器、电力系统电源等，并提供项目咨询、系统设计和技术支持等服务。公司先后承担近10项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，并取得了多项重要成果和专利。产品先后成功应用于上海世博会、北京奥运鸟巢、京沪高铁上海虹桥站、国家送电到乡工程、南疆铁路、青藏铁路等众多重大光伏和风力发电项目。公司先后荣获“国家重点新产品”、国家发改委“技术进步优秀项目奖”、“中国新能源企业30强”、“安徽著名商标”等荣誉。 

　　报告标题：阳光电源:插上中国光伏装机加速的翅膀
　　2011-10-20 10:14:00
　　公司是国内光伏逆变器的绝对龙头,未来将受益于国内光伏需求加速光伏逆变器是公司的主要业务,2010年光伏逆变器收入占比达到92%。
　　公司2010年的国内市场占有率高达42.8%,稳居市场第一。2008年至2010年公司营业收入年复合增长率超过144%,净利润复合增长率超过300%。
　　未来5年国内光伏新增装机需求复合增长率将有望超过50%,国内市场的加速和公司在行业的龙头地位将促使公司在未来继续成长。过去公两年司净利润率分别达到20%,25%,我们预计公司未来2-3年仍将保持高盈利能力,净利润水平将维持在25%左右。
　　公司产品具备成本优势,产品结构优化,毛利率水平高于市场平均值公司光伏逆变器业务毛利率水平较高2008年至2010年3年的毛利水平分别为47.3%,50.7%和50.8%。公司不断优化产品结构提高高毛利的30kW以上逆变器产品的占比,其在光伏逆变器的销售收入占比由2008年的40%上升到2010年的80%,保证了公司毛利率的稳定,和国际巨头SMA相比,公司的毛利率水平也高出10个百分点。
　　稳步的扩产节奏和良好的产能利用率管理为今后发展奠定了基础公司光伏逆变器的产能从08年的30MW逐步扩张到10年400MW,随着募投项目的顺利投产,公司光伏逆变器产能有望于2013年达到1500MW。
　　过去三年公司产能利用率维持在100%左右,几乎年年满产。我们保守预计,扩产达产后,公司未来2-3年的产能利用率也将维持在80%以上的高位。
　　估值与评级:我们预测公司2011年至2013年的EPS分别为1.14,1.74和2.13元,未来3年公司利润复合增长率为30%,我们认为合理申购价为:38.76-41.04元。考虑公司所在的光伏行业可能在未来出现增长加速的情况,我们认为公司上市以后合理的估值水平应该在37-39倍PE,上市后合理价格为:42.18-44.46元。
　　风险提示:受到欧洲债务危机的影响,欧洲各国光伏策有可能转向,从而抑制需求。
　　中国光伏发电加速后,竞争者进入,光伏逆变器价格和毛利率水平不断下滑。
　　受到日本地震的影响,半导体元器件的供给制约,日系IGBT厂商的生产能力恢复的进度成为整个逆变器上游价格不确定性的重要风险因素。

　　研究员：周励谦　　所属机构：光大证券股份有限公司

　　报告标题：阳光电源新股研究:光伏逆变器龙头,技术国内领先
　　2011-10-19 17:04:13
　　核心观点
　　申购建议:公司合理股价为26.8~30.93元。考虑到限售期的影响,建议按10%的折扣价申购,建议申购价为24.12~27.84元。
　　主要依据:
　　国内光伏逆变器龙头,市场占有率遥遥领先。公司是国内最早涉足太阳能光伏逆变器领域的公司之一,是国内最大的光伏逆变器生产企业,自2008年起公司光伏逆变器产品连续三年国内市场占有率第一。公司在国内光伏逆变器市场竞争中处于明显的优势地位,2010年,公司国内市场占有率为42.8%,综合竞争力明显领先于其它竞争者。
　　全面进入可再生能源发电行业,光伏风能双管齐下。公司成功进入风能交流器领域,成为国内拥有自主知识产权的风能变流器生产企业之一,且公司风能变流器产品已逐步具备了与进口产品竞争的实力。2011年上半年,公司光伏逆变器业务和风能交流器业务的收入占比分别为87.63%和10.90%,未来公司还将加大风能交流器业务的投入力度,提升该业务的比重。
　　光伏产业快速发展,公司成长空间巨大。尽管受欧债危机影响,今年欧洲光伏市场增速放缓,但由于美国、日本以及亚洲等新兴光伏市场的发展潜力巨大,预计未来几年全球光伏市场仍将保持较快增速。光伏逆变器市场容量将伴随着光伏装机规模的增长而提升,据权威机构IMSResearch预测,到2014年全球光伏逆变器市场将达到85亿美元,年复合增长率接近25%。
　　产品结构合理,高毛利支撑公司盈利能力。公司的主要竞争对手是SMA等国外知名企业。相对竞争对手,公司成本优势明显,并通过调整公司产品结构,提高大功率产品所占比重,使得2008年以来公司始终保持了45%以上的高毛利率,毛利率水平高于SMA公司8个百分点以上。 产品性能优越,技术国内领先。公司产品性能优越,大型光伏逆变器产品的转换率指标达到了98.5%、最大功率跟踪(MPPT)效率达到了99.9%,领先于国内其他竞争者,甚至超过了一些国际品牌,目前国内80%以上的示范项目都运用了公司的产品。不仅如此,公司还是国内首家通过光伏低电压穿越测试的逆变器生产企业。2010年,在国际权威专业杂志《Photon》的评测中,公司的4千瓦逆变器获得“A”级,是当时唯一获得该项荣誉的境内企业。
　　资质认证完备,市场广阔。光伏逆变器市场具有较高的资质壁垒,在全球主要的市场中均有强制认证的要求。公司是行业内为数不多的拥有较为完备资质和认证的企业之一,已经通过了中国、德国、美国、意大利、澳大利亚等多项权威认证,符合全球多个国家的准入标准;公司的全功率风能变流器产品也已通过国际权威检测机构测试,成为国内首个通过欧盟认证的风能变流器产品,取得了进军欧洲乃至全球市场的通行证。
　　提高逆变器产能,打通国际销售渠道。公司计划发行4,480万股,占发行后总股本的25%,预计募集资金3.26亿元,分别用于“年产100万千瓦太阳能光伏逆变器”项目,研发中心建设项目以及全球销售与服务平台建设项目,三个项目的建设期均为2年。“年产100万千瓦太阳能光伏逆变器”项目达产将使公司光伏逆变器的产能能够满足全球光伏市场快速增长的需求;与此同时,研发中心建设项目以及全球销售与服务平台建设项目建成也将保证公司产品的技术优势,打通公司全球销售渠道,推动公司成为全球重要的光伏逆变器供应商
　　盈利预测及估值:预计公司2011-13年营业收入、净利润的年均复合增速分别为48.91%和35.33%,预计2011-2013年每股收益分别为0.97元、1.26元、1.78元。参照同类可比公司的估值水平,给予公司2011年26-30倍的动态估值较为合理,合理股价为26.8~30.93元。
　　风险提示:产业政策风险,竞争者进入风险,光伏产业增速低于预期风险。

　　研究员：肖世俊　　所属机构：国都证券有限责任公司

　　报告标题：阳光电源:光伏逆变器巨头走向阳光大道
　　2011-10-19 14:28:53
　　投资要点
　　光伏逆变器国内第一,业绩高速增长公司是国内最大的光伏逆变器制造商、国内领先的风能变流器企业。光伏逆变器产品连续三年国内市场占有率第一,2010年国内市场份额42.8%,全球市场份额2.06%。公司近几年依靠行业内的优势地位快速成长。2008年至2010年销售收入从1亿元上升到近6亿元,复合增长率达144.15%,净利润从821万元上升至1.48亿元,复合增长率达324.60%。综合毛利率逐年提升,分别为47.48%、49.64%、49.81%。毛利率较高的光伏逆变器收入比重大幅提高。
　　受益光伏产业巨大空间,光伏逆变器迎来黄金发展期全球光伏产业进入快速发展时期。据EPIA预测未来五年全球光伏装机容量年均增速将在30%左右。根据“十二五”可再生能源规划,到2015年我国光伏装机容量将达到10GW,2020年达到50GW。“十二五”期间年复合增长率达48%。光伏逆变器的市场规模与新增光伏装机容量相一致。根据GTM预测,未来五年全球每年光伏逆变器需求量都在20GW以上,2015年将达32GW以上。国内市场方面,根据我们对新增光伏装机容量的预测,假设光伏逆变器市场需求量与装机容量相等,均价呈缓慢下降趋势,则我们测算出未来五年我国光伏逆变器市场容量年均复合增速为26.63%,其中增速最快的是2012和2013年。2011-2013年市场容量分别为12.9亿元、20亿元、30亿元。
　　技术、资质、质量、研发、客户等优势确保公司行业龙头地位公司技术行业领先,主持起草了光伏逆变器国家标准,主持制定了两项风能变流器国家标准;太阳能光伏逆变器产品通过了“金太阳”(中国)、TüV(德国)、ETL(美国)、DK5940(意大利)、AS4777(澳大利亚)等多项国内/国际权威认证;大功率逆变器产品的转换效率达到了98.5%、最大功率跟踪(MPPT)效率达到99.9%,处于国际先进水平;从华为、艾默森引进了高端人才负责产品研发;主要客户如大型发电集团、境外光伏电站建设商等都具有规模大、资信等级高的特点。多重优势助力公司确保行业龙头地位。
　　盈利预测与估值我们预测公司IPO摊薄后2011-2013年的每股收益为1.01元,1.33元,1.94元。综合考虑公司行业龙头地位,基于公司2010年业绩以及行业可比的上市公司平均市盈率水平,按照2012年预测每股收益1.33元,我们认为给予28-32倍市盈率比较合理。我们预期公司二级市场的合理价格为37.24到42.56元之间。
　　风险提示:政策风险、产品价格下跌风险、汇率风险

　　研究员：张远德　　所属机构：方正证券股份有限公司

　　报告标题：阳光电源:受益于国内光伏市场启动
　　2011-10-19 13:10:59
　　国内一流的可再生能源发电系统解决方案供应商
　　公司主营业务是太阳能光伏逆变器、风能变流器及其它电力电源的研发、生产、销售和服务。公司的主导产品太阳能光伏逆变器的市场占有率多年来稳居国内市场第一位,效率指标达到98.5%、最大功率跟踪效率达到99.9%。根据中国资源综合利用协会可再生能源专业委员会统计数据,公司光伏逆变器2010年的国内市场占有率为42.8%,大幅领先于其它竞争者,并且地位稳定。
　　逆变器行业受益于国内市场启动
　　国内光伏市场的启动为国内逆变器企业带来了基于,行业可以真正开始启动,未来将催生逆变器大企业,从目前情况来看,公司将成为行业龙头。
　　合理价格区间
　　我们预计公司2011、2012年每股收益分别为1.07元和1.50元,未来两年业绩增速将在40%左右,预期良好,建议申购对应2011年市盈率30-33倍之间,申购价格在32元-35元。

　　研究员：徐超　　所属机构：中信建投证券有限责任公司

　　报告标题：阳光电源:十年专注光伏逆变器,成就国内龙头
　　2011-10-19 10:36:45
　　国内光伏逆变器龙头企业。公司自成立以来十余年的时间,成功打造了国内逆变器龙头企业,其产品性能达到、甚至超越了国际先进水平,2010年国内市场占有率达到42.8%,连续三年稳居全国第一,并且未来仍有保持40%左右市场占有率的趋势。2008-2010年,公司营业收入和净利润的复合增长率分别为144.69%、324.60%,综合毛利率始终维持在49%左右,高于同行。
　　国产逆变器受益国内光伏应用市场启动。根据我国光伏行业的现状和“十二五”的目标,我们预计,2011年-2013年我国新增装机容量将分别达到1.4GW、2.5GW、4.5GW。光伏逆变器将直接受益于我国太阳能光伏新增装机容量的大规模增长,按照我们的测算,2011年全国光伏逆变器市场规模将达到16.1亿元,而到2013年这一规模将达到35.2亿元,光伏逆变器行业的高成长或可期待。
　　入门容易、卓越难,龙头公司具备长期价值。光伏逆变器初次进入门槛不高,但是要有站住脚跟比较难。全球300家,前15位占据80~90%市场。公司全球排名第14、亚洲排名第3。总体而言,逆变器市场进入门槛不高,难在提高转化效率和稳定性。必须持续进行研发投入,这是保障逆变器的核心竞争力的关键,因而光伏逆变器竞争力是动态的。
　　募投项目扩充现有产能,提升研发实力。公司计划发行4480万股,募集资金3.26亿元主要应用于光伏逆变器产能扩张、研发中心和营销服务平台建设,达产后将新增 100万千瓦的太阳能光伏逆变器,达产后年新增销售收入10亿元,税后利润1.7亿元。
　　公司合理价值区间为28.70-33.48元。我们对公司2011-2012年的全面摊薄EPS预测为0.96元、1.29元和1.84元。公司作为国内光伏逆变器行业龙头,技术和市场优势明显,将享受国内光伏应用市场启动带来的行业规模扩张机遇。参照目前行业的估值水平,我们给与公司2011年30-35倍的动态PE,对应的合理价值区间为28.70-33.48元。
　　主要不确定因素。
　　(1)海外市场光伏政策调整风险;
　　(2)国内市场竞争加剧风险

　　研究员：张浩　　所属机构：海通证券股份有限公司

　　报告标题：阳光电源:龙头优势显著,多核驱动增长
　　2011-10-19 10:09:39
　　阳光电源作为国内光伏逆变器的第一品牌,2010年的国内市场占有率为42.8%,名列第一。在规模、技术、品质、品牌等方面领先国内竞争对手,并积极进军海外市场。在短期内光伏市场增长速度放缓的大环境下,市占率有望快速提升,带动业绩持续增长。
　　多优势打造中国逆变器龙头:规模:大幅领先于其他国内逆变器企业,是国内少数能够拿到IGBT长单供应的企业,同时在其他原材料采购方面也能享受到规模化带来的折扣。
　　这种规模优势将伴随后期出货量的成长,逐步提升,有助于进一步降低制造成本。
　　软实力:除了规模、技术、品质、品牌之外,公司目前积极开展售后服务的商业模式探索,尤其在国内市场的服务能力,是海外品牌及其他国产品牌无法相比的。进一步增强了品牌竞争力与同类产品溢价能力。
　　国产化:在人工、常规物料采购等方面非常显著,以较高的性价比与海外品牌竞争。
　　多核心驱动业务持续高速成长:本土市场:作为当之无愧的国内逆变器一哥,2011-2012年国内市场的高速成长是公司业绩的最大保障。
海外市场:公司逐步获得品质认证、海外融资条件及客户的认可,已成功打入海外市场。凭借性价比优势,我们预计公司海外市场的出货量将稳步提升。
　　风能变流器产品逐渐获得国内客户认可,在进口替代的趋势下稳步成长。
　　盈利预测:我们以此测算公司2011/2012年营收将分别达到9.7亿/14亿元,对应EPS分别为1.12元和1.45元。综合考虑A股相关上市公司的估值水平,公司本身国内行业龙头低位带来的估值溢价。以及大盘的近期波动的风险,我们认为给予公司2011年28-30倍PE有足够安全边际,对应询价范围在31.36-33.6元。

　　研究员：王海生，袁瑶　　所属机构：华泰联合证券有限责任公司

　　报告标题：阳光电源:国内光伏逆变器龙头,受益国内光伏市场快速成长,合理询价区间25.9-30.7元
　　2011-10-19 09:40:04
　　公司是国内光伏逆变器的龙头企业,国内市场占有率达40%以上。公司是国内最早从事光伏逆变器研发与生产的企业。公司拥有多项核心技术,先后承担近10项国家重大科技项目,同时主持起草多项国家行业标准,是国内光伏逆变器的领先企业,2010年公司占国内光伏逆变器市场份额约42.8%,处行业龙头地位。2010年公司光伏逆变器收入达5.5亿元,占营业收入的92%。
　　公司产品技术领先,产品转换效率高达98.7%。由于公司产品技术领先,目前国内大型光伏项目基本都有公司的产品应用,已经成功应用于北京奥运会、上海世博会、敦煌20MW光伏电站、宁夏30MW光伏电站、上海虹桥站等光伏发电项目。此外公司已经取得多个国家和地区的认证,产品成功进入的欧洲、日本和韩国等市场。
　　公司将显著受益国内光伏市场的快速发展。根据发改委新能源发展规划草案,预计到2015年国内光伏装机容量将达10GW,到2020年装机容量将达50GW,而截至到2010年国内装机容量不到1GW,未来市场空间广阔。8月发改委出台光伏上网电价后国内光伏市场呈现爆发式增长,预计2011年装机达1.5GW,2012年或达2.4GW;而公司在国内市场份额占比高,将明显受益国内光伏装机的快速增长。
　　募集资金主要用于扩大公司光伏逆变器产能,同时建设研发中心,和构建全球营销服务平台,进一步增强公司竞争力。
　　盈利预测与估值:我们预计公司11-13年收入为8.2、11.6和14.1亿元,完全摊薄EPS为0.96、1.44和1.94元,考虑公司的龙头地位,我们认为合理询价区间为25.9-30.7元,相对于11年27-32倍PE,12年18-21倍PE。
　　风险揭示:风险主要来自于全球光伏需求下滑,和产品竞争加剧毛利率下滑。

　　研究员：李晓光　　所属机构：申银万国证券股份有限公司

　　报告标题：阳光电源新股简评:占据国内光伏逆变器领域绝对领先地位
　　2011-10-19 09:22:44
　　高增长、高毛利的光伏逆变器龙头企业
　　公司主营业务为光伏逆变器,同时生产风能变流器、电力电源等产品,2011中报中上述三项业务收入占比分别为87.63%、10.89%和1.29%。公司在国内光伏逆变器市场占有率高达42.8%,连续数年稳居行业第一;同时公司市场份额位居全球第13、亚洲第4。
　　2008-2010年,公司主营收入复合增速高达144.15%,净利润复合增速高达324.60%。三年一期内,公司综合毛利率高达46.66%-49.82%,其中光伏逆变器产品毛利率高达47.29%-50.81%。
　　光伏产业快速发展孕育巨大需求空间
　　光伏产业长期看好已是不争事实。据EPIA预测,2010-2015年全球新增光伏装机容量将从16,629MW 增至43,900MW,五年复合增速高达21.43%;2010-2015年中国新增光伏装机容量将从520MW增至7,000MW,五年复合增速高达58.20%,而中国密集出台的“金太阳工程”、“特许权招标”、“上网标杆电价”等扶持政策也有助于国内光伏市场的快速升温。公司所具有的技术优势、品牌优势和市场先发优势将使其获得高于行业平均的业绩增速。
　　募投项目同时加强研发、生产、销售三个环节
　　研发环节,拟建高水平研发中心,开展科学研究、技术创新;生产环节,将使产能由500MW 扩张至1,500MW,扩大200%;销售环节,拟建10个国内办事处、7个国外办事处和1个欧洲服务中心,建立覆盖全球的营销网络。根据前述市场容量预测,在公司市场占有率不剧烈下滑的前提下,市场可完全消化公司新增产能。
合理价值区间
　　预计公司2011-2013年EPS分别为1.06元、1.45元、1.90元。考虑到公司的高成长性及其在光伏逆变器领域的绝对领先地位,给予公司2011年36-40倍的PE,对应价值区间为38.16-42.40元。建议按照2010年EPS的36-40倍询价,对应询价区间为29.88-33.20元。

　　研究员：应晓明　　所属机构：东海证券有限责任公司

　　报告标题：阳光电源新股申购策略报告:国内市场弥补欧洲市场
　　2011-10-17 13:40:03
　　摘要:
　　光伏逆变龙头企业。公司是我国光伏逆变龙头企业,2010年数据看,光伏逆变器的收入和毛利比重均超过80%,是公司目前的核心业务。公司董事长曹仁贤先生是实际控制人,本次公司拟向社会公众公开发行4480万股,发行后总股本为17920万股。
　　欧洲光伏压力成为全球压力。受到欧美经济危机的影响,三季度以来的光伏市场并没有出现预期中的显著改观。从市场结构看,欧洲市场是全球主要的区域。
　　我们认为,短期看,欧美经济危机的影响仍决定行业弱势格局将延续。
　　国内市场崛起。依照风电的经验,“十二五”期间规划的光伏10G 的目标也有望超预期地实现。虽然国际环境处于低潮期,但国内市场的启动已经确立,国内市场有望持续超预期,对于国内市场为主的企业形成直接利好。
　　国内绝对领先地位。公从国内市场的竞争格局看,公司占有率超过40%,处于绝对领先地位。从市场结构看,公司2011年在国内业务的比重将达到80%,国内市场的高增长将有效弥补欧洲市场的下降。
　　综合优势决定的竞争力。与国际企业相比,技术水平基本一致,而价格有30%左右的优势。与国内企业相比,综合技术水平处于绝对领先地位,虽然有10%~20%的溢价。
　　盈利能力的两个变化。随着国内的北京科诺、南京冠业、科士达等国内企业的快速成长和国内市场的快速发展,价格竞争仍是短期市场的主旋律,但产品的高壁垒特征决定了持续的空间有限。我们选取的英威腾和汇川技术的毛利率水平,有所波动,但下降幅度不大,相对水平对阳光电源的毛利率下降幅度有利。
　　建议询价区间为33.00-36.00元。按照我们的盈利预测,2011年、2012年和2013年的摊薄EPS分别为1.05元、1.52元和1.96元。其中,利息收入贡献EPS分别为0.04元、0.10元和0.08元。我们分别按照扣除利息收入后2011年和2012年40倍和30倍进行估值,对应的股价区间为40.00~43.00元。申购价格,按照目标价给予20%左右的折扣,对应的股价区间为33.00~36.00元。
　　风险因素。
　　(1)毛利率下降风险。
　　(2)项目进程风险。

　　研究员：何本虎　　所属机构：第一创业证券有限责任公司