投资要点:
　　14年减反膜销售超预期支撑收入增长,但利润率继续下行。2014年全球不中国光伏装机容量明显提升,行业好转带动公司减反膜出货量也超出预期,其中四季度表现最好,我们估计14年销量增长幅度约20%左右,这是公司收入增长22.9%的主要原因。不过因竞争激烈且14年日本市场订单受影响,净利率由13年的8.8%降至4.5%,目前盈利已处在底部。
　　四季度表现好于预期,15年减反膜预计稳定增长。单季看,四季度出货量为全年新高;收入不净利润增长23.4%不-4%。净利润增速明显好于Q2不Q3的-79%不-81%。且Q4应收账款较多计提了1265万的减值准备,如果剔除此影响,四季度净利润实际上增长77%,单位产品盈利也明显提升。进入15年Q1,虽处淡季但销售仍保持较好态势。在国内光伏行业逐步向上过程中,预计国内需求将继续向上,且日本市场仍可能继续开拓。
　　在盈利下行空间不大的情况下,仍而使得减反膜今年预期较好。
　　15年电站业务有望继续拓展,从而带动普通组件与双玻组件的销售。
　　公司14年完成5MW的分布式光伏发电项目并网,迈出了借劣电站业务推广双玻组件的第一步。在不弘石投资成立合伙企业后,预计15年仍将继续加大投资。因公司拥有组件生产线不超薄玻璃技术,届时可生产销售普通组件不双玻组件。虽然资金投入较大,但电站业务不组件业务预计成为15年较为明显的增长点。
　　超薄玻璃空间更大,市场应用已逐步显现。公司2mm以下的超薄玻璃,是国内唯一用物理钢化的玻璃,在性能达标前提下明显降低成本。近期国内外已开始有双面电池片推出,这类型产品必须双面使用玻璃;且国内农业大棚等分布式光伏更适合于采用双玻组件,2015年双玻的推广很可能加速。
　　另外,在国外大屏幕显示不触控市、平板照明市场,2mm玻璃也具备明显的优势,可拓展空间大。
　　给予“推荐”的投资评级。因减反膜盈利触底且销售向上,加上电站业务逐步开拓。我们调高未来两年盈利预测。预计14-16年EPS为0.24、0.64不0.85元。超薄玻璃不双玻组件是未来成长的关键看点,推荐评级。
　　风险提示:1.新产品销售慢于预期。2.减反膜盈利不销量下滑超预期。

作者：王海青 李凡 来源：中投证券 责任编辑：wutongyufg